红筹架构是境内企业为获得境外融资或寻求海外上市而采用的一种私募交易架构，一般分为股权控制模式和“VIE”模式（又称“协议控制模式”、“新浪模式”）两种。近年来，随着境内资本市场环境的改善、境外上市难度的加大，越来越多的公司选择拆除红筹架构回归境内资本市场。下文将从监管部门的角度，总结在拆除红筹架构与上市公司并购重组的案例中，需要关注的主要问题。
一、证监会反馈意见
1、关于凯撒（中国）股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的反馈意见（2015-10-30）
（1）申请材料显示，本次重组完成后，凯撒股份的股权结构符合《<CEPA-香港>补充协议三》的规定，不违反外商投资产业政策。请你公司补充披露：1）本次交易完成后上市公司股权结构是否符合《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》补充协议七关于“内地方占主导权益”的要求，以及本次交易是否符合补充协议七的其他规定，并说明理由和依据。2）本次交易是否需要相关文化主管部门和外商投资主管部门的相关批准，如需要，请补充披露是否属于前置审批程序。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
（2）申请材料显示，2013年12月北京天上友嘉信息技术有限公司与天上友嘉签署《独家技术开发、咨询和服务协议》、《独家购买权协议》、《股权质押协议》、《授权委托书》等协议，但一直未实际履行，2015年8月解除上述协议。请你公司补充披露：1）相关各方未实际履行上述协议的原因和依据。2）前述协议控制关系的解除是否彻底，是否存在潜在的法律风险，以及对本次交易的影响。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
（3）申请材料显示，北京天上友嘉网络科技有限公司和北京天上友嘉信息技术有限公司股东会同意解散公司并进入清算程序。请你公司补充披露上述公司清算手续的进展情况。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
2、关于重庆新世纪游轮股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的反馈意见（2016-01-22）
申请材料显示，巨人网络历史上曾拆除VIE协议控制架构。申请材料未按照《关于重大资产重组中标的资产曾拆除VIE协议控制架构的信息披露要求的相关问题与解答》的要求，披露：1）VIE协议控制架构拆除后，巨人网络的生产经营是否符合国家产业政策相关法律法规等规定。2）VIE协议控制架构拆除是否导致巨人网络近3年主营业务和董事、高级管理人员发生重大变化、实际控制人发生变更，是否符合《首次公开发行股票并上市管理办法》（2015年修订）第十二条的规定。请你公司按照我会相关规定，补充披露上述内容。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
3、关于福安药业（集团）股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的反馈意见（2016-02-03）
（1）申请材料显示，只楚药业历史沿革中涉及返程投资架构终止。请你公司补充披露：1）返程投资架构的设立背景、终止进展。2）返程投资架构终止涉及相关税收缴纳的进展，以及是否符合外资、外汇、税收等有关法律法规的规定。3）返程投资架构终止前后标的资产的股权结构图、控股股东、实际控制人。4）返程投资架构终止时的股份比例分配原则，是否存在潜在纠纷。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
（2）申请材料显示，只楚药业最近三年进行了一次增资和两次股权转让。请你公司在“最近三年股权转让及增资情况”中补充披露：1）历次增资和股权转让交易背景，是否评估，转让价格及定价依据。2）历次增资和股权转让价格和本次交易价格差异的原因。3）历次增资和股权转让是否涉及股份支付。如涉及股份支付，补充披露相关会计处理是否符合《企业会计准则》相关规定。请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。
4、关于联美控股股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金申请的反馈意见（2016-03-04）
（1）申请材料显示，从2012年初沈阳新北、国惠新能源实际控制人为苏素玉及其相关方，未发生变更；2015年7月，沈阳新北、国惠新能源分别由中外合资企业、外商独资企业变更为内资企业；上市公司的实际控制人为苏素玉，本次交易完成后未发生变更。请你公司：1）补充披露本次交易前后上市公司实际控制人的具体构成人员及实际控制人未发生变更的依据。2）结合苏壮强、苏冠荣为香港籍的情况，补充披露本次交易是否需要取得相关部门的批准，如是，补充披露进展。3）补充披露最近三年内标的公司实际控制人的具体构成人员及依据，本次交易是否符合《〈首次公开发行股票并上市管理办法〉第十二条“实际控制人没有发生变更”的理解和适用——证券期货法律适用意见第1号》的规定。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。
（2）申请材料显示，沈阳新北由内资企业变更为中外合资经营企业再变更为内资企业，国惠新能源由中外合资企业变更为外商独资公司再变更为内资企业；2015年7月，正迅控股将所持有的亿安集团、明耀集团、瑞峰管理股权转让给香港灏汲。请你公司补充披露：1）上述股权转让、企业性质变更及设立昇晖国际、联众科技、联众新能源的原因、价款支付情况，是否涉及返程投资、协议控制，是否符合商务、外资、外汇、税收、工商、外商投资产业政策等规定，是否履行了必要的审议和批准程序。2）上述2015年7月股权转让及企业性质变更过程中是否存在补缴税收的风险，沈阳市金融商贸开发区国家税务局是否为上述补税问题的有权确认机关。3）上述事项是否存在法律风险或经济纠纷的风险。请独立财务顾问、律师和会计师核查并发表明确意见。
二、重点问题总结
上市公司进行重大资产重组，如拟购买的标的资产在预案公告前曾拆除红筹架构，应对以下事项进行专项披露：
1.红筹架构搭建和拆除过程，VIE协议执行情况（如有），以及拆除前后的控制关系结构图；
2．标的资产是否曾筹划境外资本市场上市。如是，应当披露筹划上市进展、未上市原因等情况；
3．红筹架构的搭建和拆除过程是否符合外资、外汇、税收等有关规定，是否存在行政处罚风险；
4．红筹架构是否彻底拆除，拆除后标的资产股权权属是否清晰，是否存在诉讼等法律风险；
5．红筹架构拆除后，标的资产的生产经营是否符合国家产业政策相关法律法规等规定；
6．如构成借壳上市，还应当重点说红筹架构拆除是否导致标的资产近3年主营业务和董事、高级管理人员发生重大变化、实际控制人发生变更，是否符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条的规定。
7.该并购重组是否有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力，是否有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性。
三、相关法律法规
2014年7月，国家外汇管理局在其官方网站发布了《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2014]37号）（“37号文”），75号文同时废止。与75号文相比，37号文有效的解决了特殊目的公司境外资金需求的问题。在37号文下，特殊目的公司既可以用于融资，亦可以用于投资；境内居民既可以其持有的境内企业资产或权益，亦可以其持有的境外资产或权益出资设立特殊目的公司。37号文明确允许了境内居民个人直接向特殊目的公司出资。在特殊目的公司设立之后，境内居民个人可以其境内外合法资产或权益（包括但不限于货币、有价证券、知识产权或技术、股权、债权等）向特殊目的公司出资。特殊目的公司可凭借境内汇出的资金直接在境外进行投资。除可直接向特殊目的公司出资外，境内居民个人亦可通过其直接或间接控制的境内企业，在真实、合理需求的基础上按照《国家外汇管理局关于境内企业境外放款外汇管理有关问题的通知》等规定向已经登记的特殊目的公司放款。境内居民个人除了可向特殊目的公司提供资金用于境外投资外，亦可用于特殊目的公司的股份回购或已上市特殊目的公司的退市等，且允许境内企业的董监高及员工就非上市特殊目的公司的股权激励计划办理外汇登记。
▎本文转载自北京国枫律师事务所，作者张馨月，再转载请注明原出处。
