作者：潘洁 吴鸣洲

　　8月1日，富力地产（02777.HK）公告称，截至7月底，富力地产总合约销售金额约为447.6亿元，同比上升31%；合约销售总面积约338.63万平方米，同比上升21%。

　　在业绩发力的同时，这家华南地产大佬近期刚刚完成了一件大事：以199.06亿元接手万达旗下的77家酒店资产，沉寂已久的富力摇身一变以全球酒店业巨头身份再次出发。

　　不过完成了史上最大并购后，市场对富力的诸多疑问也被放大，其中财务状况被反复“追击”。

　　根据公开数据，2014年-2016年，富力的资产负债率分别为69.68%、73.23%、79.32%，呈逐年上升的势头。截至2017年3月底，富力集团合并资产总额2325.04亿元，负债合计1853.68亿元，资产负债率为79.73%。

　　经营性现金流吃紧

　　有意思的是，尽管花了近200亿来吃下万达酒店业务，但在7月20日，富力地产的董秘胡杰却表示，上半年富力完成400亿元收入，公司自有资金很充足，可以覆盖收购，不会带来现金压力。

　　然而，从记者以往对它的情况分析来看，实际并不那么乐观。

　　从2012年到2016年，富力地产的营业收入从303.65亿元上涨到537.3亿元，复合增长率约为15.33%。对比经营性现金流，富力在2012年到2016年的经营性现金流分别为-24.64亿元、-118.62亿元、-220.65亿元、-3.56亿元、-33.38亿元，并没有因收入的增长有所改善。

　　由此推断，即使富力在2017上半年的收入达到400亿元，比2016年同期相比增幅78.66%，但其上半年的经营性现金流依然可能为负，靠自有资金覆盖收购的难度很大。

　　“富力的收入肯定不能覆盖收购，因为收入还包含了成本，不是净收入，因此只能说拿部分净现金流去承担此次收购支出，同时必然需要新的融资才够满足收购的分期付款。”香颂资本执行董事沈萌对《国际金融报》记者如是说。

　　另外，除了支付万达77家酒店的200亿元，富力地产自身用于物业发展的资金缺口也是十分巨大。

　　“一般来说，持续出现经营活动现金流为负，这和企业不断追加投资是有关的。”一位地产行业资深人士向《国际金融报》记者表示，对于富力来说，这几年持续通过购地等来实现规模的扩张，所以在现金流方面也会得到相应的体现。

　　该人士进一步指出，从销售规模来看，富力总体稳健发展，不过后续要警惕类似行业调整所带来的风险，比如项目销售回笼资金的压力会增加等，这都会影响富力地产后续并购项目的各类资金的追加投资。

　　未改善负债率

　　胡杰表示，收购万达酒店资产将改善富力资产负债率水平。在收购万达酒店之后，富力地产的资产负债率将降至74.9%-75%。

　　不过，国际信贷评级机构惠誉7月24日宣布将富力地产的信贷评级列入“负面观察”名单，惠誉表示，富力地产与万达此前那笔199.06亿元的交易将拖慢富力去杠杆进程，令公司的总体债务水平增加，净债务与调整后库存比上升至近60%的水平。

　　相关行业人士也同时提出质疑：尽管2017上半年富力自有资金充足，但要动用近200亿来收购酒店业务，按照常理推断，富力的负债率应该增加，而不是降低。

　　对此，沈萌打个比方，假如，富力原有总资产是10，总债务是7，那么资产负债率是70%。假如负债融资2，收购了资产2，那么等于总资产是12，总债务是9，资产负债率是75%，所以肯定是增加的，除非富力做了权益性融资，即发行新股或者盈利偿还债务。

　　“单纯收购是不会降低资产负债率，除非增加资产价值或减少负债额，前者不排除比如低价买入高价资产后，重新调整资产价值，从而实现资产增值。”沈萌分析称。

　　“所以要看富力具体是怎么解释的，但从目前公开的信息看，富力地产对外的解释并不透明。”沈萌表示。

　　负债规模继续扩大

　　截至2016年底，富力主要在建项目合计53个，这53个项目总投资额2671.7亿元，已完成投资1369.94亿元，尚需投资1301.76亿元，还有2017年一些拟建项目也需要投资资金。

　　富力地产2017年一季度报告显示，目前公司的资产总计2325亿元。其中，流动资产合计1834亿元，货币资金为404.9亿元。在负债方面，富力地产负债1853.68亿元，负债率为79.7%。数据显示，富力地产在2014年、2015年及2016年的资产负债率分别为69.68%、73.23%、79.32%，呈逐年上升的势头。

　　根据富力地产2016年年报，截至2016年底，富力地产的借款总额为1208.5亿元，而富力地产的资产负债率为79.31%，净负债与总权益比率达到160%，远高于行业平均水平90%。而当净负债权益比大于100%时，说明企业所持有现金不足以支付债务，股东面临偿付债务的风险较大。

　　同时，公司在2016年的流动比率为103.92%、速动比率为-19.82%，短期偿债能力和长期偿债能力风险较大。

　　而截至2017年一季度末，富力地产仅拥有245.22亿元的现金，这245.22亿元还多为往年融资而来。

　　在自有资金不充足，且负债累累的情况下，富力还是只能一借再借。

　　“从富力资产负债率的指标看，目前呈现上升趋势。”上述行业人士分析，按照房地产领域的数据来看，一般低于80%的都属于正常水平。不过，在地产行业后续融资环境收紧的大趋势下，类似指标的风险或加大。

　　借款占大头

　　记者注意到，富力地产的负债中借款（有息负债）占比最大，在2016年，公司借款为1208.5亿元，借款占负债的比例为67.3%，而且一年期的短期负债就达到336.82亿元。

　　其中，富力的借款主要来源于银行贷款、离岸美元优先票据、境内债券，以及信托贷款及其他，分别占38%、10%、40%及12%。

　　由于境内债券的融资成本相对较低，富力在2016年大量发行境内债券421.52亿元，同比增长556.27%（64.23亿元），票面利率在4%至5%中变动。

　　此外，富力地产虽然在2017年没有发行境内债券，但分别在4月和7月发行了10亿元总额、三年期的中期票据，惟一不同之处就是7月的中期票据的票面利率为5.5%，比4月的中期票据上升了0.25%，普遍也高于2016年的债券票面利率。

　　由此可以看出，富力地产的融资成本仍处于上升中。

　　上述人士向记者表示，从融资情况来看，类似中期票据等发行也说明当前富力的资金成本在扩大，类似企业获取融资的同时，确实是需要警惕一些风险，比如说偿债压力加大等。

　　沈萌向记者表示，对于富力的融资成本而言，如果能够有消化新资产的明确能力，那么总的来说问题不大。

　　针对上述财务状况以及富力地产的负债等情况，《国际金融报》记者多次致电富力地产董秘办试图联系董秘胡杰，但其办公室电话一直处于无人接听状态。