编者按：央行通过调整基准利率、公开市场操作等手段，对国债收益率曲线的高度、曲度等进行调整，达到调控金融市场的宏观调控目的。

　　“也许，财政部网站上很快将会公布国债收益率曲线。”财政部国库司副司长周成跃日前发表文章称。不过有知情人士对《第一财经日报》称，目前仍有一些细节尚待厘清。

　　无独有偶，6月19日，中央国债登记结算有限责任公司(下称“中债登”)在江西召开的会议上也表示，拟将现有的三条固定利率国债收益率曲线合并为一条，推出“中债国债收益率曲线”;同时该曲线的编制将参考银行间及交易所市场价格源和样本券进行编制。目前现有的三条曲线是中国固定利率国债收益率曲线、银行间固定利率国债收益率曲线、交易所固定利率国债收益率曲线。

　　据本报了解，财政部召集的国债收益率曲线课题组成员中也包含了中债登。中债登债券信息部业务总监刘凡对《第一财经日报》表示：“目前我们正在配合财政部做这件事，具体结果现在尚未确定。”

　　完善收益率曲线

　　尽管中国财政部与美国财政部一样都是一国国债的发行主体，但与美国不同，中国财政部并没有自己的国债收益率曲线，目前市场上使用比较多的是中债登的国债收益率曲线。中债登是国内最早开始编制国债收益率曲线的机构，目前其编制的模型最先进、最完备。

　　2007年，财政部和有关部门、机构成立了一个国债收益率曲线课题组，对国债收益率曲线的编制方法等技术层面进行研究。2009年，财政部发行地方债的时候，开始运用国债收益率曲线数据，引导地方债券市场的发行定价，为地方债券发行提供比较明确的参考。

　　周成跃在文章中表示：“下一步，财政部将按照中央的明确要求，进一步建设、完善并积极运用国债收益率曲线。也许，财政部网站上很快将会公布国债收益率曲线。”

　　中央的明确要求来自《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》(下称《决定》)。《决定》提出：“完善人民币汇率市场化形成机制，加快推进利率市场化，健全反映市场供求关系的国债收益率曲线。”

　　“健全”的含义之一是中国尚缺乏一条完善的国债收益率曲线。目前，我国编制的国债收益率曲线已经形成包括从隔夜到50年的短、中、长期在内的较为完整的期限结构，基本实现了从即期到远期的全利率类型覆盖。

　　“国债期限品种倒是不缺了，就是存在各种问题。”该领域一名资深专家对《第一财经日报》称，“1年以下的招标不计入承销团考核，导致招标结果不尽如人意，10年以上期限二级市场基本没点，招标也较少。国债曲线现在短端和长端参考点少。”

　　对于参考点较少的问题，周成跃表示：“财政部主要采取续发行的方式。其意义在于扩大单只国债的交易数量，使市场交易更加活跃。”

　　但上述资深人士认为，续发也会引发一些问题：“现在续发太多，新发太少。有时候都是半年前的老债了还在续发，离关键期限太远，税收效应就体现出来了，影响了国债关键期限的定价。”

　　刘凡则对目前“交易频率与换手率比较低”给收益率曲线编制带来的问题表示担忧。“90%的投资资金都放在投资账户中，这种现象在西方很少出现，他们有相当比例的资金是放在交易账户。”刘凡表示，中债登与银监会做了很多的沟通工作。“此外，也涉及到投资习惯的改变。”

　　刘凡提出，解决上述问题的办法在于“放各类投资者进来，如私募基金、境外机构，他们偏向于交易账户，可以提高交易频率、换手率等”。

　　另外，考虑到目前普遍存在的报价质量过低的情况，刘凡建议进一步完善做市商制度。“给他们提供更好的支持，比如自动融资融券。如果国债的做市商能够率先进入中金所，给国债做风险对冲的话，尽管流动性风险问题不一定能解决，但至少减少了市场风险。”

　　打造利率锚

　　周成跃在其文章中表示，国债收益率曲线不仅在各国风险管理中被视为公认的基准，也是企业债券、证券化资产等金融资产的定价基准。同时，央行通过调整基准利率、公开市场操作等手段，对国债收益率曲线的高度、曲度等进行调整，达到调控金融市场的宏观调控目的。

　　分析人士对《第一财经日报》表示，对于中国的金融改革而言，完善国债收益率曲线还与推进利率市场化密切相关，这也是《决定》将“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”与“加快推进利率市场化”并列的另一层含义。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委此前在接受《第一财经日报》采访时亦表示，完善的国债收益率曲线具有利率锚的作用。因为国债收益率相当于无风险利率，市场化的利率价格只需要在无风险利率的基础上加上风险溢价即可。

　　鲁政委的观点与央行研究局副局长纪敏的文章形成呼应。今年5月，纪敏与该局牛慕鸿发文称，国债收益率曲线反映了某一时点上国债到期收益率与到期期限之间的关系，是无违约风险利率水平的集中体现。“中国利率市场化改革的一项基础性工作，就是健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，进一步发挥收益率曲线在金融资源配置中的重要作用。”

　　纪敏与牛慕鸿的文章认为，利率市场化改革包括两个维度：一是利率形成方式市场化;二是利率调控方式的市场化。《金融业发展和改革“十二五”规划》提出，我国利率市场化原则是“放得开、形得成、调得了”。其中，“放得开、形得成”强调的是利率形成机制的市场化，“调得了”强调的是中央银行利率调控方式的市场化。“反映市场供求关系的国债收益率曲线是市场化利率‘形得成’的集中体现，可以视为连接货币政策与实体经济、中央银行政策利率和市场利率之间的桥梁。即在中央银行参与的利率市场化条件下，中央银行通过调控政策利率来影响微观经济主体的行为，改变包括国债收益率曲线在内的整个收益率曲线的形状，从而达到货币政策的预期目标。”（第一财经日报）